快看點丨上證研究 | “中特估”：上市公司價值創(chuàng)造提升新路徑
上證研究|“中特估”：上市公司價值創(chuàng)造提升新路徑
2023-06-01快看點丨上證研究 | “中特估”：上市公司價值創(chuàng)造提升新路徑
公司戰(zhàn)略、治理和管理關系的戰(zhàn)略統(tǒng)領觀示意圖
中國特色估值體系的框架
【資料圖】
□牛建波
□中國特色估值體系的8個主要構成部分是：理解和尊重市場規(guī)律；理順公司戰(zhàn)略、治理與管理之間的關系；善用公司治理智慧；重塑市值管理的邏輯；提升上市公司的治理主動性；優(yōu)化監(jiān)管機構的角色；加強媒體的責任感；突出機構投資者的使命感
□“理解和尊重市場規(guī)律”是基礎，強調市場經(jīng)濟的基本原理，如供求關系、風險與回報的關系、信息不對稱和市場效率等，這為公司治理提供了基礎理論。這些市場規(guī)律在“公司戰(zhàn)略、公司治理與公司管理的關系”中得到體現(xiàn)，三者相互制約，形成“戰(zhàn)略統(tǒng)領觀”
□在這個理論框架下，“公司治理智慧”和“構建公司治理價值的評價體系”是重要的構成內容。前者是實現(xiàn)高質量發(fā)展的關鍵，包括治理意識、治理思維和治理能力；后者則是以公司的使命和愿景為指引，以公司的長期健康為目標，為所有利益相關者創(chuàng)造價值
□“重塑市值管理的邏輯”強調了利益相關者在推動公司市值增長中的關鍵作用，這是公司治理智慧和公司治理價值評價體系的實踐表現(xiàn)?！芭嘤鲜泄镜闹卫碇鲃有浴薄皟?yōu)化監(jiān)管機構的角色”“加強媒體的責任感”“突出機構投資者的使命感”這四部分則分別從公司自身、監(jiān)管機構、媒體和機構投資者四個角度，提出了在推動公司市值增長、提高公司治理水平和實現(xiàn)高質量發(fā)展中的具體做法和要求
中國證券市場日趨成熟，上市公司面臨著價值創(chuàng)造和可持續(xù)發(fā)展的挑戰(zhàn)。為了應對這些挑戰(zhàn)，中國特色估值體系應運而生，目標是引領上市公司提升能力，助力投資者解讀企業(yè)價值，優(yōu)化市場資源配置。
但是，“中特估”的應用常被誤解為僅適用于央企、國企和特定行業(yè)的上市公司，這種理解誤導了對上市公司的價值創(chuàng)造和評估。因此，本文將重新審視并解讀“中特估”。
本文首先對公司治理價值理解和評估的六大誤區(qū)進行剖析，然后構建中國特色估值體系的框架，包括市場規(guī)律、市值管理邏輯、治理智慧，以及公司治理的主動性、監(jiān)管機構的適度監(jiān)督、媒體的責任感和機構投資者的使命感等要素，希望這一框架能幫助投資者和企業(yè)管理者更好地理解和運用“中特估”，有效提升公司價值，推動中國證券市場持續(xù)繁榮。
一、關于公司價值的誤區(qū)
在傳統(tǒng)的公司治理估值實踐中，有一些誤區(qū)深深影響了人們對公司價值的理解和評估。
1.過度依賴財務數(shù)據(jù)
財務數(shù)據(jù)是評估公司價值的重要工具，它可以提供關于公司運營效率、盈利能力、財務穩(wěn)定性等方面的關鍵信息。然而，過度依賴財務數(shù)據(jù)可能導致忽視其他重要的非財務因素，如公司的戰(zhàn)略定位、管理質量、創(chuàng)新能力、市場競爭地位等。這些非財務因素同樣會對公司的長期價值產(chǎn)生重要影響。
2.市場趨勢決定一切
市場趨勢對公司價值的影響是不可忽視的，但它并不能決定一切。一家公司的價值主要取決于其內在的經(jīng)營狀況和成長潛力，不僅僅是市場的短期波動。如果過分關注市場趨勢，可能會忽視公司的基本面，從而導致對公司價值的誤判。
3.公司股價會一直增加
該誤區(qū)源于投資者過度樂觀的預期。雖然許多上市公司的股價長期呈現(xiàn)上漲趨勢，但這并不意味著股價會一直增加。股票市場是充滿不確定性的，受到各種因素的影響，包括宏觀經(jīng)濟狀況、行業(yè)環(huán)境、公司業(yè)績等。過度樂觀的預期或使投資者忽視這些風險因素，過度投資，最終可能導致?lián)p失。
4.短期業(yè)績決定公司價值
不少投資者過度關注公司的短期業(yè)績，忽視了長期發(fā)展策略、創(chuàng)新能力、管理團隊和公司治理等對公司價值產(chǎn)生深遠影響的因素。雖然短期業(yè)績能反映公司當前經(jīng)營狀況，但不能全面反映公司價值。在現(xiàn)今的商業(yè)環(huán)境下，公司的長期競爭力更依賴于創(chuàng)新、策略、人才和品牌等非財務因素，這些因素雖不能立即轉化為財務業(yè)績，但對公司未來發(fā)展具有非常重要的影響。
5.過度追求高收益
投資的目的是獲取收益，但過度追求高收益也可能導致投資者承擔過高的風險。在投資決策中，風險和回報是相互關聯(lián)的：高風險可能帶來高收益，但也可能導致大的損失。如果投資者過度追求高收益，可能會忽視風險，從而作出不理性的投資決策。因此，投資者要充分理解并評估投資的風險，根據(jù)自身的風險承受能力和投資目標來確定合適的投資策略。
6.上市公司都具有良好的投資價值
一些人認為上市公司必然具有良好的投資價值，因為它們經(jīng)過了嚴格的審計和監(jiān)管。然而，實際情況更為復雜。上市公司的經(jīng)營狀況和投資價值并不總是穩(wěn)定的，不時會受經(jīng)濟周期、行業(yè)趨勢、公司策略、管理執(zhí)行力等因素影響。一家表現(xiàn)出色的上市公司，在未來可能會出現(xiàn)問題，導致投資價值下降。此外，投資者對同一家上市公司的投資價值評估可能有所不同，因為投資價值既取決于公司的經(jīng)營狀況，也取決于投資者自身的投資目標、風險承受能力和投資期限等因素。
二、中國特色估值體系的框架
本部分具體闡述中國特色估值體系的框架，著重論述尊重市場規(guī)律、理解公司戰(zhàn)略、治理與管理的內在關系，運用公司治理智慧實現(xiàn)高質量發(fā)展和樹立戰(zhàn)略統(tǒng)領觀為核心的市值管理新策略。此外，還探討了如何培育上市公司的治理主動性，優(yōu)化監(jiān)管機構的角色，加強媒體的責任感，以及突出機構投資者的使命感，這些內容為理解和運用中國特色估值體系提供了理論參考和實踐指導，有助于更好地發(fā)掘和提升公司價值。
1.理解和尊重市場規(guī)律
中國證券市場經(jīng)過多年發(fā)展，已經(jīng)形成了較為完善的市場體系和規(guī)范。然而，無論市場多么發(fā)達，其背后的基本規(guī)律都是相同的，這些基本規(guī)律就是市場經(jīng)濟的基本原理，包括供求關系、風險與回報的關系、信息不對稱和市場效率等。
首先，供求關系是決定證券價格的基本因素。上市公司只有了解并尊重這一規(guī)律，才能作出符合市場趨勢的決策，從而提高公司的市值。投資者也要了解這一規(guī)律，才能作出正確的投資決策。
其次，風險與回報的關系是投資決策的基礎。“中特估”概念強調，投資者在投資決策時，應該充分考慮到風險和回報的關系，作出符合自身風險承受能力的投資選擇。
最后，信息不對稱和市場效率是影響市場公平性的關鍵因素。上市公司應該提供真實、準確、及時的信息，幫助投資者作出理性的投資決策。同時，監(jiān)管機構也要加強對市場的監(jiān)管，減少信息不對稱，提高市場效率。
2.理順公司戰(zhàn)略、治理與管理之間的關系
公司戰(zhàn)略是企業(yè)長期發(fā)展的藍圖，由控股股東制定，旨在實現(xiàn)公司的使命和愿景。公司戰(zhàn)略通常不僅關注經(jīng)濟收益，還考慮社會和環(huán)境效益，以實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。這是公司治理的基礎，因為治理目標、治理結構和治理機制都是基于公司戰(zhàn)略。
控股股東會根據(jù)這個戰(zhàn)略設計公司治理結構，包括聘任董事和高管、搭建董事會、組建管理團隊。這個治理結構的目標是確保公司的運營符合道德、法律和商業(yè)標準。這是公司治理的核心，因為它涉及公司的權力配置、股權關系、董事會運作、公司管理制度等。
公司管理層在治理結構的指導下，執(zhí)行公司戰(zhàn)略。他們通過規(guī)劃、組織、領導和控制等活動，協(xié)調和管理企業(yè)資源，以實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標。這是公司治理的實踐，因為涉及公司的組織結構、業(yè)務流程、人力資源管理、財務管理等。
公司治理還需定期評估和優(yōu)化公司戰(zhàn)略，以確保公司的運營始終符合其使命、價值觀和長期目標。這是公司治理的持續(xù)改進，因為它需要對公司戰(zhàn)略進行有效的評估和適時的優(yōu)化。
總的來說，公司治理在這個關系中起到了關鍵的作用，它既要保證公司管理的有效性和效率，又要對公司戰(zhàn)略進行有效的評估和適時的優(yōu)化，以確保公司能夠按照既定的戰(zhàn)略方向進行運作，實現(xiàn)其長期發(fā)展目標，創(chuàng)造價值，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。
3.善用公司治理智慧
一是用治理智慧實現(xiàn)企業(yè)的高質量發(fā)展。公司治理智慧包括三個關鍵要素：治理意識、治理思維和治理能力。這是一種理論，更是一種實踐，企業(yè)在面臨各種復雜問題時，須深度理解和應用公司治理理念、戰(zhàn)略、方法和實踐。
治理意識指企業(yè)應認識到公司治理的重要性，并積極執(zhí)行治理行動。這種意識是基于對企業(yè)長期發(fā)展的關注，強調公平、透明和責任，同時致力于為員工創(chuàng)造公正公平的工作環(huán)境，從而提升員工滿意度和忠誠度。
治理思維則體現(xiàn)在企業(yè)管理者如何運用戰(zhàn)略性和創(chuàng)新的思考來解決治理問題，從而提升企業(yè)的競爭力和執(zhí)行力。這種思維方式關注企業(yè)的長遠發(fā)展、員工福祉和社會責任。
治理能力指企業(yè)或個人有能力有效執(zhí)行公司治理方案，這種能力主要體現(xiàn)在實際操作中。只有具備良好的治理能力，企業(yè)才能有效平衡各方利益，提高員工的福利和滿意度。
治理智慧三要素是實現(xiàn)企業(yè)高質量發(fā)展的根本保障。首先，從個體影響來看，治理意識、治理思維和治理能力是企業(yè)成功的關鍵。通過提升這三個方面要素，企業(yè)可以提高其競爭力，并為員工和社會創(chuàng)造高質量的發(fā)展條件。其次，從協(xié)同性影響來看，這三個要素在影響力和推動力、適應性和靈活性等方面都有所體現(xiàn)。治理意識為企業(yè)治理提供穩(wěn)定的基礎和方向，治理思維則注重創(chuàng)新和策略，能夠隨企業(yè)和環(huán)境的變化而調整，治理能力則體現(xiàn)在實踐中的適應性和靈活性。
二是構建公司治理價值的評價體系。公司治理價值評價體系的構建是一個重要而復雜的過程，其目標不僅是追求股東價值最大化，也不僅是追求利益相關者利益最大化，而是以公司的使命和愿景為指引，以公司的長期健康為目標，旨在為所有利益相關者創(chuàng)造價值。
構建公司治理價值評價體系的一些關鍵步驟和要素：第一，明確公司的使命和愿景。公司的使命是其存在的核心目標和目的，而愿景則是公司希望實現(xiàn)的未來狀態(tài)。這兩個元素對于設定公司治理的目標和戰(zhàn)略至關重要。第二，定義公司治理的目標。這些目標應該反映公司的使命和愿景，并考慮到所有利益相關者的利益，包括股東、員工、客戶、供應商、社區(qū)和環(huán)境等。第三，制定公司治理的策略。這些策略應該指導公司如何實現(xiàn)其治理目標，主要包括科學決策、有效激勵和適度監(jiān)督三個方面。第四，設計公司治理的評價指標。這些指標應該全面、客觀地反映公司治理的狀況和效果?？赡艿闹笜税ㄘ攧湛冃?、企業(yè)社會責任績效、創(chuàng)新能力、生產(chǎn)力、市場地位等。第五，建立持續(xù)改進的機制。公司治理是一個動態(tài)的過程，須不斷地反饋、學習和改進。因此，公司須建立一個持續(xù)改進的機制，包括定期評估公司治理的效果、反饋評估結果、識別問題和改進方向、制定和實施改進計劃等。
4.重塑市值管理的邏輯
今年早些時間，筆者提出了以戰(zhàn)略統(tǒng)領觀為核心的市值管理新邏輯，旨在提升企業(yè)市值。該觀點強調明確目標、整合資源，關注市場和客戶需求。在此基礎上，戰(zhàn)略制定、公司治理和管理創(chuàng)新構成市值管理的三大支柱，涵蓋六大領域：價值驅動、財務優(yōu)化、人才激活、品牌打造、創(chuàng)新生態(tài)和產(chǎn)業(yè)鏈整合。這些領域相互關聯(lián)，協(xié)同推動企業(yè)市值的提升。筆者認為，公司的各利益相關者在市值增長中發(fā)揮關鍵作用。實際控制人應保證公司戰(zhàn)略符合公司和股東利益，關注公司治理、風險控制、創(chuàng)新發(fā)展和社會責任，推動市值持續(xù)增長。董事會明確戰(zhàn)略發(fā)展方向并監(jiān)督執(zhí)行，高管團隊根據(jù)戰(zhàn)略制定市值管理計劃并執(zhí)行。獨立董事確保公司治理公正透明，提供獨立的戰(zhàn)略和財務建議。員工作為戰(zhàn)略執(zhí)行者，通過提高工作效率、質量和創(chuàng)新力來實現(xiàn)目標。為此，公司應提供有競爭力的薪酬待遇和良好的工作環(huán)境。這種全面的市值管理體系，能有效推動公司市值的提升。
5.提升上市公司的治理主動性
“上市公司治理主動性”這一理念強調鼓勵和倡導公司以創(chuàng)造價值為目標，積極參與并推動公司治理的改進，而不僅是被動地應對市場、政策和投資者的壓力。這種由價值創(chuàng)造驅動的治理主動性可以落實到提高公司的科學決策水平、有效激勵制度和適度監(jiān)督政策三個方面。
首先，通過提高公司的科學決策水平，公司能更加有效地進行戰(zhàn)略規(guī)劃和運營管理，從而更好地把握市場機會，提高公司的競爭力和盈利能力?？茖W的決策過程包括了對公司內外部環(huán)境的深入分析，對決策方案的詳細規(guī)劃和評估，以及對決策結果的跟蹤和反饋。這不僅可以提高公司運營效率，而且能降低決策風險，有利于提高公司市值。
其次，有效的激勵制度可以激發(fā)公司內部員工的積極性和創(chuàng)新性，使他們更加全心全意地為公司創(chuàng)造價值。激勵制度包括了對員工的薪酬激勵、晉升激勵、股權激勵等，這些激勵措施能吸引和留住優(yōu)秀人才，激發(fā)他們的工作熱情和創(chuàng)新精神，從而提高公司的生產(chǎn)效率和創(chuàng)新能力，進一步提高公司的市值。
最后，公司內部的適度監(jiān)督政策。相較嚴格的監(jiān)督，適度的監(jiān)督更能平衡公司的合規(guī)運營，以及董事、高管的自主權。適度的監(jiān)督能緩解由信息不對稱產(chǎn)生的道德風險和代理問題，同時也能激發(fā)董事和高管的創(chuàng)新驅動力。這樣的治理模式，能夠營造一個鼓勵變革和創(chuàng)新的治理文化，進而提升企業(yè)的價值創(chuàng)造能力，并推動公司的健康和可持續(xù)發(fā)展。
6.優(yōu)化監(jiān)管機構的角色
監(jiān)管機構的適度監(jiān)督在公司治理中扮演了至關重要的角色。合理的監(jiān)管既能保障公司治理的合規(guī)性，也能保障其有效性，同時又能兼顧市場的創(chuàng)新和發(fā)展。
首先，適度監(jiān)督意味著監(jiān)管機構需要在強制性規(guī)定和鼓勵性指導之間找到平衡。監(jiān)管機構的職責不僅是執(zhí)行硬性規(guī)定，還包括引導企業(yè)自主進行公司治理改革。過于嚴格的規(guī)定可能束縛公司的創(chuàng)新空間，而過于寬松的監(jiān)管又可能導致公司治理的失控。
其次，監(jiān)管機構應該尊重并促進市場規(guī)律的運行。市場經(jīng)濟是由供需關系決定的，任何非市場的干預都可能對市場的運行造成干擾。因此，監(jiān)管機構在進行監(jiān)督的同時，也應該尊重市場的自主選擇，鼓勵企業(yè)依據(jù)市場規(guī)律自主進行公司治理的改革和創(chuàng)新。
最后，監(jiān)管機構應該強化企業(yè)自主治理的職責和權力。企業(yè)是公司治理的主體，應該對自身的治理負責。監(jiān)管機構應該通過設定合理的規(guī)則和制度，鼓勵企業(yè)自主改善公司治理。
7.加強媒體的責任感
媒體是上市公司與投資者之間的橋梁，其責任在“中特估”體系中表現(xiàn)為信息傳播的準確性、公正性、及時性和透明度，以及其對公司治理和社會責任的積極影響。媒體須確保信息的準確性以防誤導投資者，保持公正公平的報道立場，及時傳遞信息以支持投資者決策，推動公司提高透明度以讓投資者更好地理解公司狀況。此外，媒體應承擔社會責任，以正確引導投資者的證券投資理念，并推廣良好的公司治理實踐。
8.突出機構投資者的使命感
機構投資者在證券市場也扮演著重要角色，對市場穩(wěn)定性和公司治理具有直接影響。在“中特估”體系中，他們應有強烈使命感，積極參與公司治理，通過行使股東權利監(jiān)督公司運營，促進治理健康發(fā)展。他們應作出負責任的投資決策，考慮公司長期發(fā)展和社會責任，而非僅看重短期經(jīng)濟利益。機構投資者也應推廣公平交易、透明度和責任投資等良好投資實踐，以維護市場公平和透明，增強投資者信心。同時，他們須對社會責任有深刻認識，通過投資決策支持社會可持續(xù)發(fā)展，例如投資符合環(huán)保、ESG標準的公司。
三、中國特色估值體系的內在邏輯
中國特色估值體系的8個主要構成部分相互關聯(lián)，形成一個以尊重市場規(guī)律為基礎，以實現(xiàn)高質量發(fā)展為目標，強調公司治理智慧、公司治理價值評價體系和市值管理邏輯的體系。
首先，“理解和尊重市場規(guī)律”是基礎，強調市場經(jīng)濟的基本原理，如供求關系、風險與回報的關系、信息不對稱和市場效率等，這為公司治理提供了基礎理論。其次，這些市場規(guī)律在“公司戰(zhàn)略、公司治理與公司管理的關系”中得到體現(xiàn)，三者相互制約，形成“戰(zhàn)略統(tǒng)領觀”。
在這個理論框架下，“公司治理智慧”和“構建公司治理價值的評價體系”是重要的構成內容。前者是實現(xiàn)高質量發(fā)展的關鍵，包括治理意識、治理思維和治理能力；后者則是以公司的使命和愿景為指引，以公司的長期健康為目標，為所有利益相關者創(chuàng)造價值。
“重塑市值管理的邏輯”強調了利益相關者在推動公司市值增長中的關鍵作用，這是公司治理智慧和公司治理價值評價體系的實踐表現(xiàn)?！芭嘤鲜泄镜闹卫碇鲃有浴薄皟?yōu)化監(jiān)管機構的角色”“加強媒體的責任感”“突出機構投資者的使命感”這四部分則分別從公司自身、監(jiān)管機構、媒體和機構投資者四個角度，提出了在推動公司市值增長、提高公司治理水平和實現(xiàn)高質量發(fā)展中的具體做法和要求。
四、對未來研究和實踐的建議
深化“中特估”體系在公司價值創(chuàng)造中的應用研究：盡管已經(jīng)對“中特估”體系有了初步的理解，但如何將其應用到公司價值創(chuàng)造的具體實踐中，仍待更深入的研究?？赡苄枰獙w系進行調整和優(yōu)化，使其更符合中國公司的價值創(chuàng)造環(huán)境。
推動跨領域交流與合作：公司價值創(chuàng)造涉及法律、經(jīng)濟、管理等多個領域的復雜問題。須增強跨領域的交流和協(xié)作，匯聚各方智慧，以期獲得對公司價值創(chuàng)造問題更全面、更深入的理解。
強化教育和培訓：為提升公司價值創(chuàng)造的效率，須對企業(yè)管理層、董事會成員、監(jiān)事會成員等進行關于“中特估”體系的教育和培訓，使他們能夠理解和掌握，將其應用到實際的公司價值創(chuàng)造中。
總而言之，須在理論研究和實踐應用上付出更多努力，以推動“中特估”體系的發(fā)展和應用，提升中國上市公司的價值創(chuàng)造水平，推動中國證券市場的健康發(fā)展。
（作者系南開大學商學院副教授）
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